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Las tres principales agencias de rating a nivel mundial, Moody’s Investors Service, Fitch Ratings y Standard & Poor’s cuentan con una escala compuesta por la calificación y la perspectiva.
A modo de graficar, se supone 21 peldaños para la Standard & Poor’s que va desde la calificación “D” o denominada “Default” hasta AAA, que es la máxima calificación. Fitch Ratings utiliza las mismas nomenclaturas, en tanto que Moody’s Investors Service similares criterios, pero con diferencias en las calificaciones, tal como se puede ver en la tabla.
En cuanto a la clasificación de grado de inversión correspondería a los peldaños 12 a 21. Las notas van desde BBB- hasta AAA. Esta calificación refleja un alto nivel de credibilidad y confianza en la economía calificada. Por tanto, una inversión en bonos emitidos por ese Gobierno se presenta con un bajo riesgo.
En los peldaños 0 a 11 se considerarían como de más riesgo, por tanto, generan mayores retornos a los inversionistas por la mayor tasa de interés cobrada al país emisor. En la jerga financiera, los bonos de emisores con calificaciones menores al grado de inversión son llamados “bonos basura”, mientras que los emitidos por gobiernos con calificación AAA figuran como los más seguros del mundo.
Importancia de las calificaciones
Como se ha mencionado, las notas asignadas a las economías provocan perspectivas positivas o negativas en los inversionistas. Así, una mejora en la calificación de riesgo o de crédito se traduce en la posibilidad de que un país pueda acceder a créditos externos con bajas tasas.
Además, la buena calificación de una nación no se limita al impacto que genera en el sector público, sino que también tiene implicancias positivas para el sector privado como el acceso a tasas de interés más bajas. A decir, una mejor calificación disminuye el riesgo país el cual está incluido en la tasa de interés que los bancos extranjeros cobran a las empresas y a las entidades financieras nacionales. De esta manera, cuando disminuye el riesgo país, en general, puede reducirse la tasa de interés de préstamos en la economía.
Con la pandemia, las economías, principalmente emergentes, se vieron en un complicado escenario, al considerar el poco y hasta nulo espacio fiscal de las mismas para enfrentar las nuevas necesidades generadas. Ante esto, el financiamiento externo representó una importante fuente de recursos para los gobiernos, pero cuyo acceso y convenientes condiciones financieras estuvieron determinadas por las calificaciones de riesgo soberano.
Para el caso de Paraguay, durante el primer año de la crisis sanitaria, el mercado imprimió su confianza en los títulos soberanos con una elevada demanda y la fijación de una relativamente baja tasa de interés.
Tras la autorización del Congreso Nacional, el Ministerio de Hacienda había colocado los bonos soberanos por US$ 1.000 millones a una tasa de 4,9% y en tres vencimientos (años 2029, 2030 y 2031). De esta manera, se concretó la segunda comercialización durante el 2020, luego de la primera realizada en enero, por un volumen de US$ 450 millones, a una tasa de 4,45% y a 30 años de plazo.
En el 2021, Paraguay salió nuevamente a los mercados internacionales colocando sus títulos en dos tramos, por un total de US$ 826 millones. La primera transacción fue la de un nuevo bono por US$ 600 millones a 11 años, con una tasa de 2,739%, la más baja a la que el país pudo acceder en toda su historia para plazos comprables.
El segundo tramo consistió en una reapertura del bono soberano 2050. La transacción se realizó a 31 años de plazo y a diferencia de la tasa nominal original de 5,4%, en esta operación, la tasa de interés de reapertura se ubicó en 4,089%, habían especificado desde el Ministerio de Hacienda.
Finalmente, y en el tercer año de pandemia, el pasado mes de enero de 2022, Paraguay colocó bonos por US$ 500,6 millones, con vencimiento final en 2023. De este total, US$ 199,6 millones serán destinados para el financiamiento de inversiones contempladas en el Proyecto de Presupuesto General de la Nación para el presente ejercicio, se recompraron bonos por US$ 221 millones con vencimiento en 2023 y US$ 80 millones de los títulos que fenecen en 2026.
Las favorables condiciones financieras obtenidas por Paraguay en plena crisis sanitaria y pico de incertidumbre internacional demostraron el nivel de confianza de los inversionistas hacia el país.
Comportamiento de bonos soberanos y grado de inversión
De acuerdo con la teoría económica, el índice de Bonos de Mercados Emergentes (EMBI) es un indicador financiero que mide el rendimiento de los bonos gubernamentales y soberanos emitidos por países emergentes y, permite la comparabilidad del avance de los rendimientos de los bonos soberanos de distintos países.
Los rendimientos, salvo contadas excepciones, indican en proporción directa y correlacional, el riesgo implícito que el inversor internacional asume al adquirir este instrumento financiero. Un mayor rendimiento implica, asimismo, un elevado riesgo de impago o incumplimiento por parte del agente emisor de ese instrumento (gobierno), y viceversa.
En ese sentido, Paraguay ha mantenido un bajo rendimiento de sus bonos soberanos colocados en el período prepandémico (Rendimiento = 2,17%). Cuando las restricciones sanitarias fueron en aumento, los bonos soberanos internacionales se vieron presionados por una suba desmedida y abrupta de los rendimientos (7,17% promedio en Latinoamérica); reflejando así, en buena medida, el riesgo que implicaba, bajo ese contexto, la tenencia de bonos de países emergentes con sus profundos déficits fiscales.
Tras el relajamiento gradual de las medidas restrictivas, los rendimientos de los bonos soberanos comenzaron un proceso de convergencia hacia su rango original de fluctuación. Es así como, en los cinco últimos meses, el rendimiento de los bonos soberanos de Paraguay se ha ubicado, en promedio, en 2,4%. Mientras, el promedio general de rendimientos de los bonos de América Latina se concentró sobre el 4,4%.
A lo anterior, es de mencionar el spread (diferencia) sustancial entre las tasas de rendimiento de los bonos soberanos de Paraguay, comparado con el resto de los países de América Latina, en el tiempo.
A comienzos de 2020, esta diferencia sumaba un 1,4% a favor de Paraguay, aunque llegó a tocar el 3,3% durante el auge de la volatilidad de los mercados (abril de 2020).
Paraguay ha tenido buenas calificaciones y perspectivas, así como importantes avances durante los últimos 15 años. De hecho, desde el inicio de las evaluaciones, Paraguay no ha registrado rebaja alguna y las últimas calificaciones de riesgo destacan al país con BB (Standard & Poor´s), Ba1 (Moody’s) y BB+ (Fitch), todos con tendencia estable.
A un peldaño del grado de inversión
En esa misma línea, Moody’s y Fitch Ratings ubican al Paraguay a un peldaño del grado de inversión, aún en el grado especulativo y con riesgos de incumplimiento a mediano plazo.
Por su parte, la calificadora Standard & Poor’s sitúa a Paraguay a dos escalones de la mencionada deseada calificación.
Así, el país logró mantener su calificación positiva en el tiempo, incluso durante años de convulsión económica a nivel mundial como el acaecido en pandemia y, en contra de todo pronóstico regional. Esto, a diferencia de lo reportado en otros países de la región como Brasil, Chile y Uruguay cuyas calificaciones han registrado una tendencia a la baja. Mientras que Perú, Chile y Colombia sufrieron rebajas efectivas de calificación en el 2021.
Si bien la calificación de Paraguay ha evolucionado de manera positiva, la exposición del país a partir de la primera emisión y colocación de los bonos soberanos en 2013 ha inyectado un mayor empuje al proceso de alcanzar el anhelado grado de inversión, sustentado principalmente en los fortalecidos indicadores macroeconómicos y fiscales. A decir, el manejo de la inflación, el equilibrio fiscal, el crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB), el nivel de reservas internacionales y la política de repagos.
No obstante, los informes de evaluación de las principales agencias de rating, Moody’s Investors Service, Fitch Ratings y Standard & Poor’s coinciden en que Paraguay no ha podido superar la barrera del grado especulativo por sus problemas institucionales desde cierta inestabilidad en las reglas de juego hasta la alta inseguridad jurídica.
Debilidad institucional
Al respecto existe debilidad institucional en un país cuando la aplicación de la ley es endeble, prevalece gran discrecionalidad en su empleo y los cambios institucionales son continuos. Como resultado, los agentes económicos se ven sometidos a un ambiente de gran incertidumbre, ya que no pueden confiar en que la aplicación de la ley los protegerá de las posibles acciones oportunistas de los demás. Igualmente, las instituciones se debilitan cuando: a) a pesar de ser estables, las leyes no se aplican con la fuerza suficiente como para que todos los agentes las respeten; b) se aplican con la fuerza suficiente para que todos las respeten, pero son modificadas continuamente, lo que ocasiona que no todos los agentes compartan las mismas expectativas; y c) cuando son inestables y su aplicación es laxa. (Steven Levitsky y María Victoria Murillo, “Continuity and Change in a Weak Institutional Environment”, mimeo, Columbia, 2011).
Lo descripto resume los puntos que deben ser revertidos en Paraguay si el objetivo es el de ubicarse como un país grado de inversión. Una condición que necesariamente atraerá más capitales, que inyectará dinamismo a la economía y mejorará las condiciones de vida de la población en general. Por tanto, el trabajo del sector público y privado debe centrarse en buscar las estrategias para el fortalecimiento de la estructura organizacional y de gestión de las instituciones.
Impacto
Estudios de impacto económico y financiero han demostrado que las calificaciones soberanas generan una serie de efectos en las economías.
Inversión
Las calificaciones soberanas representan una herramienta útil para que los inversores internacionales determinen la calidad de inversión de un país.
Barrera
Principales agencias coinciden en que nuestro país no ha podido superar la barrera del grado especulativo por sus problemas institucionales.
Gestión
El trabajo de sector público y privado debe centrarse en buscar estrategias para fortalecer la estructura organizacional y de gestión de instituciones.
Pico
Favorable condición financiera accedida por Paraguay en plena crisis y pico de incertidumbre mundial mostraron confianza de inversionistas hacia el país.
Avances
Paraguay ha tenido buenas calificaciones y perspectivas, así como importantes avances durante los últimos 15 años.